Noticias de la Semana #28 (27/05 - 31/05): Por qué voy a añadir a Adobe

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Los índices tuvieron un comportamiento un tanto extraño esta semana, probablemente ocasionado por los resultados de Salesforce y lo que estos supusieron para la industria de software. Hablaré sobre esto en este Noticias de la Semana y también compartiré por qué voy a añadir a mi posición de Adobe el lunes (todo esto en abierto).

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Sin más dilación, vamos con los artículos de la semana.

Artículos de la semana

Esta semana he publicado tres artículos, uno en abierto y dos para suscriptores de pago. El artículo en abierto fue el listado de mis 14 libros favoritos de inversión, y el motivo que creo que los hace especial. Si te has quedado sin ideas sobre qué leer no dudes en echarle un vistazo.

El segundo artículo de la semana fue el análisis de los resultados de una empresa de mi cartera.

Por último, el tercer artículo de la semana fue la segunda parte de la última incorporación a mi cartera. Analizo sus estados financieros y oportunidades de crecimiento, ambos temas bastante engañosos si no los analizamos en profundidad.

Breve comentario del mercado

Los índices tuvieron una semana extraña. Disfrutaron de un rendimiento positivo durante la mayor parte de la semana, luego se desplomaron hacia el final, pero se recuperaron en el último momento. El S&P 500 subió un 0,4%, mientras que el Nasdaq cayó alrededor de un 0,5%:

La discrepancia en los índices fue opuesta a la que vimos la semana pasada, donde el Nasdaq subió más que el S&P 500. La razón estuvo probablemente relacionada (aunque no lo sé con total seguridad) con la presentación de resultados de Salesforce y lo que estos significaron para la industria del software en general. Salesforce presentó resultados el día 29 y sus acciones se desplomaron un 20% tras decepcionar al mercado. Sólo para contextualizar esta caída, fue la caída más significativa de la acción en la última década, y por un margen no pequeño:

Las acciones se recuperaron un poco el viernes, pero no se puede negar que la industria de software ha vivido días mejores. La mayoría de las empresas de software (dos de las cuales tengo en mi cartera) también sufrieron fuertes caídas tras los resultados de Salesforce, al no estar los inversores del todo seguros de cómo se beneficiaran de la IA (Inteligencia Artificial) estas empresas y lo que esta “nueva” tecnología implica para sus ventajas competitivas. Este no es un debate al que estén sujetas las empresas de semiconductores y, por tanto, la discrepancia entre ambos sectores ha sido llamativa este año:

Muchos creen que la IA evaporará las ventajas competitivas de las empresas de software al disminuir drásticamente los costes de desarrollo. Aunque entiendo por dónde van los tiros, no creo que este argumento sea del todo válido. No creo que el foso de las empresas de software esté únicamente amparado por los costes de desarrollo, sino más bien con la distribución, y no creo que la IA vaya a cambiar mucho este aspecto. Recordemos que hace algunos años, muchos también creían que la transición a la nube disminuiría las ventajas competitivas de las empresas de software, pero lo que hizo en última instancia fue ayudar a estas empresas a crecer mucho más rápido. Ahora bien, esto no significa que la IA vaya a beneficiar a todas las empresas de software, pero no creo que vaya a ser la disrupción que muchos creen que será.

Lo bueno de que el mercado tenga esta opinión es que me podría dar la oportunidad para ampliar algunas de mis posiciones. Una con la que he tenido una relación de amor/odio desde hace muchos meses es Adobe, una empresa que incluí en mi cartera hace tiempo pero que desde entonces he recortado debido a mis preocupaciones en torno a la adquisición de Figma y la IA. Creo que ahora entiendo mucho mejor la estrategia de la empresa en torno a la IA, y es probable que añada la semana que viene aprovechando las caídas. Si quieres entender por qué mi convicción ha crecido en los últimos meses, puedes leer este artículo que escribí hace unos meses:

Las acciones de Adobe han estado bastante débiles últimamente y han vuelto a un territorio mucho más aceptable. Las acciones han caído un 23% en lo que va de año y un 35% desde máximos:

No creo que el rendimiento de sus acciones sea relevante para juzgar si está barata o cara, así que veamos su valoración. Mucha gente utilizará la cifra de flujo de caja libre tal cual la obtiene de los proveedores financieros, pero debemos hacer varios ajustes a esta métrica para comprender realmente la valoración normalizada de la empresa. Por ejemplo, Adobe tiene un importante componente de SBC (share-based compensation), que supone un gasto real pero que al no ser un gasto en efectivo no se tiene en cuenta en los flujos de caja. No ajustar el flujo de caja para este gasto es engañoso porque Adobe gasta sumas significativas de su flujo de caja libre en recompras que no son realmente un retorno a los accionistas, ya que se utilizan para esterilizar la dilución creada por esta compensación basada en acciones. Así pues, vamos con las cifras.

Adobe ha generado un flujo de caja libre de 6.400 millones de dólares en los últimos doce meses, pero este flujo de caja libre es en sí mismo engañoso porque incluye la comisión de ruptura (no recurrente) que la empresa tuvo que pagar a Figma después de que el regulador rechazara la adquisición. Si lo ajustamos, obtenemos un flujo de caja libre normalizado de unos 7.400 millones de dólares. Si nos fijamos en el estado de flujos de caja, vemos que la compensación basada en acciones (SBC) ascendió a 1.700 millones de dólares en los últimos doce meses. Esto nos lleva a una cifra de FCF ajustada por SBC y la comisión de ruptura de Figma de 5.700 millones de dólares. La empresa tiene actualmente un EV (Enterprise Value) de 196.000 millones de dólares, por lo que su rendimiento EV/FCF ajustado por SBC y el pago de Figma se sitúa en torno al 3%. Aquí tenéis los cálculos:

Este FCF yield parece bastante aceptable, y más si tenemos en cuenta el crecimiento futuro y la calidad de la empresa. Tampoco debemos olvidar que Adobe aprobó recientemente un programa de recompra de acciones de 25.000 millones de dólares que podría empezar a utilizar agresivamente a estos precios. Por las razones que comenté en el artículo que compartí arriba y la vuelta de la compañía a una valoración mucho más atractiva añadiré a mi posición el lunes. En cuanto a mi otra posición en software de la cartera, daré mi opinión al respecto esta semana cuando publique mi artículo sobre los beneficios (en exclusiva para suscriptores de pago).

En consonancia con lo que he comentado en este artículo, los sectores de software y tecnología fueron los más débiles esta semana, mientras que el sector de semiconductores siguió fuerte (a este sector también tengo una exposición importante). El mercado parece creer que la IA beneficiará enormemente a los semiconductores (algo con lo que estoy de acuerdo), pero que será perjudicial para el software (algo con lo que no estoy de acuerdo, al menos no para todas las empresas):

El fear and greed index se mantuvo en territorio neutral:

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Un abrazo,

Leandro

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