Mi Conversación Con François Rochon (2ª Parte)

Bueno, es una pregunta muy interesante. Así que empezaré por la primera. Sí, la teoría del gen tribal que se me ocurrió, y es una teoría ya que no la he probado. Y como tengo formación científica, entiendo la diferencia entre, teoría, hipótesis y, hechos y conclusión que tenga sentido científico. Así que no tiene sentido científico.

Pero es una especie de observación y mi observación es que la mayoría de los seres humanos que tienen una secuencia de ADN normal tienen este gen que he llamado el gen tribal. Así que cuando la tribu corre, ya sabes, tienen el instinto de correr con la tribu. Y porque probablemente hay una buena razón para que la tribu corra. Quiero decir, probablemente hace 25.000 años, estabas en un pueblo antiguo y un gran tigre aparecería y todo el mundo empezaría a correr mientras que lo que había que hacer era correr. Así que este gen se transmitió a lo largo de muchos miles de años de evolución.

Y, es sólo cómo el ser humano está programado, pero por algunas razones, es probablemente un defecto, el 5% de la población no parece tener ese gen. Pueden ir en una dirección cuando la tribu va en la dirección contraria y pueden pensar por sí mismos, pueden pensar de formas nuevas. Suelen ser los creadores, los artistas, los escritores, y creo que también los que construyen empresas, los emprendedores.

Así que son capaces de pensar de forma diferente. Son capaces de encontrar valor en algo que los demás no ven, y son capaces de pensar por sí mismos. Así que cuando todo el mundo quiere comprar acciones tecnológicas o Bitcoin, son capaces de pensar por sí mismos y decir, bueno, no creo que tenga sentido. Y es muy difícil, como dices luchar contra un gen porque, ya sabes, la gente lo racionaliza, pero al final simplemente responden a impulsos naturales.

Y tienes razón, creo que para poder tener una rentabilidad mejor que la media en bolsa, creo que necesitas que te falte el gen tribal. Si lo tienes, creo que es muy difícil batir al índice. Si no lo tienes, creo que es posible. Así que yo diría que tienes razón. Diría que no puede ser realmente, se puede pensar de alguna manera, pero ya sabes, si formas parte del 95% normal de la población, creo que es casi imposible a lo largo de muchos años, por supuesto, hacerlo mejor que la media porque no eres capaz de ir en una dirección cuando todos los demás van en la otra.

A veces sorprende la actitud de seguir a la multitud de la mayoría de los inversores. No seguir a la multitud es una excepción, no es la regla, simplemente así es la naturaleza humana. Así que para responder a la pregunta, sí, creo que para batir el índice durante muchos años, creo que tienes que estar en ese 5% que no tienen el gen tribal.

No, no lo era. Pero tiene sentido. Bueno, yo no, no soy una persona de coches rápidos.

Sí. Por supuesto, tienes razón en una cosa. Cuando compras acciones, en realidad estás comprando el futuro. Son los resultados futuros los que te van a recompensar. Los resultados pasados sólo recompensan a los accionistas pasados. Así que cuando compras una empresa, lo que realmente estás comprando son flujos de caja futuros que se pueden descontar al precio de hoy.

Dicho esto, creo que Warren Buffett tenía una frase perfecta para resumirlo, la dijo hace muchos años, pero recuerdo que era una reunión anual:

“Si una empresa tiene un gran futuro pero un pésimo pasado, pasaremos.”

Así que yo diría que eso es realmente lo que también estamos tratando de hacer. Estamos tratando de encontrar primero la empresa que tiene un gran pasado y un gran presente. Es decir, tienen un buen rendimiento del capital, han recompensado a los accionistas en el pasado, tienen una ventaja competitiva, un gran balance, y creemos que todo está en su lugar para la continuación en el futuro de esos grandes resultados.

Pero si la empresa tiene un pésimo pasado o es una empresa muy joven que realmente no tiene mucho pasado, creo que es muy difícil hacerse una idea de cómo será el futuro. Probablemente te arriesgues y a veces funcione. A veces no funcionará.

El peligro es encontrar una empresa que tiene un gran futuro, pero ya está valorada como tal. Así que si compras una gran empresa, no sé, a cien veces beneficios y, ya sabes, las ganancias se multiplican por seis en la próxima década, pero el PER cae a 20 veces, ya sabes, en realidad no has obtenido un buen retorno porque gran parte del futuro, que era muy bueno, ya estaba descontado en el precio. Así que tienes que tener mucho cuidado cuando estás comprando el futuro.

Bueno, si estudias los últimos 50 años, ha habido periodos en los que las grandes empresas de crecimiento han sido muy populares cotizando a un PER muy alto. Yo no estaba realmente alrededor, yo estaba vivo, pero yo no estaba invirtiendo, en 1972, que tenía el Nifty 50 que cotiza a muy alto PER, 40, 50, 60 veces beneficios. Y ya sabes, en el 73, 74, bajaron mucho.

Así que, al final, eran grandes empresas de crecimiento. No todas, pero la mayoría de ellas lo hicieron muy bien en términos de crecimiento intrínseco y su valor, pero eran tan caras que no les fue tan bien como inversión. Y recuerdo probablemente a finales de los noventa, probablemente 97, 98, creo que General Electric cotizaba a 30 veces beneficios, Coca-Cola (KO) en algún momento fue 40, 50 veces beneficios.

Y General Electric resultó... no le fue muy bien, pero Coca-Cola siguió creciendo a buen ritmo. No 15% al año, pero 6, 7, 8% al año. Pero el PER hoy es probablemente 24 o 25 veces. Por lo tanto, hubo una gran reducción en el PER en los últimos 25 años para Coca-Cola.

Y muchas empresas, si nos fijamos en Cisco Systems (CSCO), por ejemplo, porque conozco bien la empresa, la compramos en el 97, creo que por dos años, y nos fue bien, pero si nos fijamos en el pico de 2000, creo que las acciones cotizaban a 80 dólares por acción y, los beneficios por acción eran de 65 70 centavos por acción. Así que el PER era más de cien. Y si nos fijamos en las acciones de hoy, creo que es de $52. Y el año pasado ganaron, no recuerdo exactamente, pero digamos que $3 y medio. Así que las ganancias crecieron algo así como 8 o 9% al año en los últimos 22 años. Pero las acciones están hoy más bajas de lo que estaban en el pico de 2000. Así que es un tiempo muy largo, 22 años sin ganar dinero. Así que creo que incluso la mejor empresa, el valor intrínseco no es infinito. Necesitas el margen de seguridad.

Ben Graham, cuando escribió el inversor inteligente, la conclusión, el último capítulo es que si había que resumir una inversión inteligente en una frase era margen de seguridad. Sigo pensando 70 años después, que siguen siendo las tres palabras correctas. Margen de seguridad. Sí, queremos poseer grandes empresas de calidad, pero se necesita un margen de seguridad.

Y el PER que pagaste por ellas, ¿es 15 veces 20, 25 hasta 30? No sé la cifra exacta, pero creo que siempre se necesita un margen de seguridad. Y en el ejemplo de Cisco o Coca-Cola en el 98, creo que el margen de seguridad era muy bajo y los resultados fueron probablemente decepcionantes para muchos inversores y, por supuesto, existe hoy en muchas acciones de crecimiento, lo creo. A algunos les irá bien porque la valoración es más razonable y a otros les irá mal porque la valoración es demasiado alta.

Sí, eso es. Sí. El futuro es desconocido, realmente. Yo tengo una valoración general que tienen unos cuantos, y puedes creer que entiendes a la empresa y que ya sabes, el futuro pinta muy bien y puedes tener razón, pero tienes que aceptar que el futuro es desconocido.

Lo que querrás hacer es encontrar empresas en las que creas que las probabilidades son superiores a la media de que puedas tener una buena evaluación de cómo será el futuro.

Sí, eso es exactamente lo que hacemos. Intentamos, normalmente cinco años en el futuro e intentamos tener un modelo para los próximos cinco años. Llegamos a una estimación de lo que los beneficios por acción será en cinco años y aplicamos un PER que creemos que está justificado.

Y es difícil, por supuesto, porque dependerá de cómo sean las perspectivas dentro de cinco años. Pero tratamos de llegar a un objetivo razonable, un número realista. Y, multiplicas el PER, decidiste que tenía sentido, a los beneficios por acción que estimas, y obtienes el objetivo a cinco años.

Idealmente, queremos comprar hoy a la mitad de lo que creemos que valdrá en cinco años. Así que si estamos en lo cierto, ganaríamos un 15% anual en esa inversión. Eso es lo que estamos tratando de hacer. Somos conscientes de que hay un montón de incertidumbres y, pero como he dicho, tratamos de favorecer aquellas empresas en las que estamos más seguros de que estaremos en los correcto en la evaluación de las ganancias y también el PER que creemos que tiene sentido.

Sí, y voy a decir que el siguiente paso de lo que acabas de decir es la clave, que es aferrarse a los que lo hacen bien y, probablemente, tan rápido como puedas, vendes los que, ya sabes, las cosas no salieron como estaba previsto. Pero los grandes ganadores, los que no solo cumplieron tu escenario, sino que como dijiste las cosas fueron incluso mejor porque, ya sabes, siempre somos conservadores y a veces fuimos demasiado conservadores.

Y las cosas fueron bien, mucho mejor de lo previsto. Y cuando eso ocurre, normalmente las acciones van muy bien y parecen un poco caras en algún momento. Y la trampa es vender esta empresa que ha hecho bien cuando el PER parece un poco alto. Y creo que hay que ser reacios a vender las inversiones que lo están haciendo muy, muy bien.

Así que quieres mantener tus ganadores y tratar de vender los perdedores tan pronto como sea posible. Cuando eres conservador, a veces tendrás sorpresas al alza, pero esas son las que quieres mantener.

Es un tema difícil porque uno quiere quedarse con los ganadores. Como he dicho, tal vez tengas que aceptar un PER más alto de lo que te gustaría, pero hay un punto en el que no tiene sentido.

Y no, hablé de Cisco y no, no quiero hablar por Warren Buffett, pero probablemente Warren Buffett debería haber vendido sus acciones de Coca-Cola cuando cotizaba a 50 veces beneficios.

Así que, sí, queremos mantener nuestras grandes empresas, pero hay un nivel que es demasiado alto, sucede. Y creo que cuando sucede, lo racional es vender e invertir en otra cosa. Y aunque probablemente haya algunas consecuencias fiscales o algo por el estilo, hay un nivel que, ya sabes, en algún momento no tiene sentido.

No sé por dónde empezar, pero he visto muchos ejemplos de empresas que se han encarecido mucho y a veces han permanecido así durante muchos años. Pero normalmente el mercado de valores siempre refleja el valor intrínseco y la valoración volverá a un nivel más normalizado en algún momento.

Así que hay que aceptarlo y, sí, por supuesto, creo que algunas empresas, las acciones son demasiado caras, hay que venderlas, aunque sea un poco doloroso.

Bueno, cuando empecé, tienes razón, era muy pequeño el fondo cuando empecé y, creo que estuve solo durante los primeros cuatro años, JP se unió en 2002. Así que era muy difícil incluso pagar un sueldo al principio, así que tardé muchos años, pero estaba dispuesto a esperar. Lo primero para mí era hacer lo que me gustaba.

Mi forma de pensar era coherente. Podía estar equivocado, pero para mí tenía que tener sentido invertir de una determinada manera. Y yo sabía que no era popular necesariamente en el corto plazo. Y, ya sabes, empecé Giverny probablemente al final de la burbuja tecnológica en 2000, por lo que, los primeros meses de la empresa era difícil reunir clientes porque la gente estaba haciendo mucho dinero en las redes Nortel y GDS Uniphase u otras empresas que estaban haciendo muy bien en ese momento y era difícil convencerlos de que podíamos invertir en una empresa estable creciendo un 12% al año. Eso no parecía muy sexy en ese momento. Pero, ya sabes, pensé que el enfoque tenía sentido y al final, más de 20 años después, muy lentamente, los activos gestionados han aumentado.

Y yo estaba dispuesto a esperar. No había prisa. Lo importante en aquel momento, y todavía hoy, es invertir de una manera que creo que es racional y sólida. Y, ya sabes, administro el dinero de familiares y socios y amigos y colegas y amigos empresarios que me han dado derecho con sus ahorros. Y es muy importante que yo sea un buen gestor de ese capital.

Sí, quiero obtener buenos rendimientos, pero la gestión del riesgo también es muy importante. Cuando sigues a la multitud, creo que aumentas el riesgo de pérdidas permanentes. Así que esa era la clave. Quería invertir de la forma que creía que tenía sentido y estaba dispuesto a esperar a que los resultados y las recompensas llegaran más tarde y pude esperar durante muchos, muchos años.

Y estuvo bien. Por supuesto, no me arrepiento, pero no fue tan doloroso. Estaba dispuesto a sufrir durante un tiempo, para obtener mejores recompensas en el futuro.

Y, ya sabes, tuve mucha suerte porque Warren Buffett fue una gran inspiración. Desde el comienzo de Giverny he ido todos los años a la reunión anual de Omaha y todos los años era el momento de volver a las raíces de lo que siempre he hecho. Y Buffett y Munger fueron una gran inspiración. Y a veces me gustaría, ya sabes, sólo la naturaleza humana. A veces me sentía un poco desanimado o decepcionado, pero ya sabes, tuve una cierta validación de que estaba en el camino correcto porque yo estaba siguiendo a esos grandes inversores.

Y creo que esa es la mejor cualidad tanto de Warren como de Charlie. Son muy pacientes y muy racionales, y si están en el camino correcto, el camino correcto que sólo se adhieren a sus armas y ser paciente y esperar a que las cosas .. el fruto será ... van a ser recompensas en algún momento en el futuro.

Y esa es probablemente la gran lección que he sacado de Berkshire Hathaway. Sí. Y todavía voy allí hoy.

Sí. Creo que, Warren y Charlie, son realmente personas de principios y, por definición, el principio no puede ser anticuado porque no sería un principio y tienen principios sólidos. Y creo que para mí al menos, he aprendido mucho de ellos, les debo mucho. Además, fueron una inspiración durante muchos años y siguen siéndolo hoy en día.

Ayer, la reunión en el Daily Journal y la entrevista con Charlie fue realmente abordar, realmente me encanta, quiero decir, él tiene 99 años…los resultados son increíbles.

Quiero decir, estos son realmente grandes mentores y se puede aprender mucho con sólo leer lo que han dicho durante muchos años. Puedes por lo menos leer todas las cartas anuales de Berkshire Hathaway y se remontan a 1977 y es probablemente la mejor cosa que puedes hacer con tu tiempo si quieres ser un buen inversor.

Sigo pensando que el mejor libro jamás escrito sobre una inversión en bolsa es el Inversor Inteligente. Creo que está todo ahí y hay tres o cuatro versiones diferentes desde 1949 hasta, creo que la última versión es de 1972. Pero todas son interesantes.

Quizás un libro no tan conocido, sería el segundo libro de Philip Fisher. Se llamaba "Path to Wealth Through Common Stocks". Y creo que es un libro muy bueno. Creo que fue escrito en la década de 1960, por lo que se aplica en otra época. Pero, un montón de grandes lecciones. Realmente me encanta ese libro. Lo he leído muchas veces durante muchos años. Era difícil de encontrar, pero ha sido reeditado recientemente, así que puedes encontrarlo.

Que es un libro muy bueno. Pero esto vale la pena leerlo.

Oh, es un placer. Muchas gracias.