Entendiendo la Caída de Nintendo

Hola y bienvenid@ de nuevo a Invirtiendo en Calidad,

Nintendo presentó resultados de su primer trimestre la semana pasada y, como puede que hayas visto, su acción cayó considerablemente al día siguiente en los mercados estadounidenses. El mercado japonés estaba cerrado cuando Nintendo presentó, pero las acciones han caído de manera significativa hoy debido a los resultados y a algunos factores macroeconómicos. Como pequeño apunte, el yen también se ha apreciado considerablemente en los últimos días, por lo que si uno ha invertido en el ticker estadounidense (NTDOY), debería ver un rendimiento diferente al que se muestra en la imagen inferior:

Esta caída es algo que anticipé que podría suceder (hasta cierto punto) después de ver los resultados (lo comenté por el grupo de Whatsapp de la comunidad privada).

He pensado que sería una buena idea traer un breve resumen de resultados para explicar por qué creo que esta caída no tiene mucho sentido, al menos mirando estrictamente los fundamentales. Este no será un artículo extremadamente detallado sino más bien uno breve ya que no necesitamos mucho más para entender que la tesis sigue en pie.

¿Por qué han caído tanto las métricas financieras?

La primera pregunta que debemos responder es qué asustó tanto a los inversores. Un vistazo rápido a los resultados ya nos da una idea clara de lo que podría haber causado la caída. Prácticamente todas las métricas financieras de la empresa cayeron considerablemente en comparación con el mismo trimestre del año anterior...

Evidentemente, no se trata de caídas menores, y entiendo perfectamente que puedan parecer preocupantes cuando se miran sin contexto. Recuerdo una conversación que tuve con un inversor japonés que me comentó que los inversores particulares en Japón están empezando a ser significativos en los mercados financieros y que estos inversores tienden a ser poco sofisticados. Esto significa que tienden a reaccionar violentamente a los movimientos de las cotizaciones y no suelen analizar a fondo las empresas que poseen. No cabe duda de que esto ocurre en todos los países del mundo, pero en un país como Japón, donde los inversores particulares han estado ausentes del mercado durante muchos años, parece ocurrir en mayor medida. Sigo a varios inversores particulares Japoneses, y debo decir que esto parece ser cierto. Incluso aquellos que parecen inversores sofisticados acaban sucumbiendo al corto plazo.

Pero, ¿por qué no es preocupante esta caída? Vamos con eso ahora.

¿Por qué no es preocupante?

Esta caída no es preocupante sobre todo porque ha sido causada casi en su totalidad por una combinación de los siguientes factores...

1. Comparables difíciles

2. El final del ciclo de vida de Switch

(Como he comentado antes, también hay factores macroeconómicos que parecen estar afectando a las acciones japonesas, pero aquí me centraré en los fundamentales)

Ambas cosas deberían haber sido fácilmente predecibles, y sinceramente es bastante sorprendente lo mucho que ha sorprendido al mercado. Empecemos por la primera.

El trimestre actual (Q1 FY 2025) se compara con el mismo trimestre del año anterior (Q1 FY 2024), un trimestre en el que la empresa tuvo dos lanzamientos muy importantes que "inflaron" sus resultados. Más que inflar los resultados, yo diría que estos dos lanzamientos dieron a los inversores una muestra de lo que la empresa es capaz de hacer si monetiza su propiedad intelectual de forma más recurrente. Se trata del estreno de la película de Mario y del nuevo juego de Zelda. Ambos tuvieron un impacto muy significativo en el primer trimestre del año anterior, que fue mucho más sólido de lo que suele ser históricamente (bastante evidente en el gráfico siguiente, por cierto):

El primer trimestre de Nintendo suele ser un trimestre flojo, pero esta "estacionalidad" estuvo completamente ausente el año pasado debido a ambos lanzamientos. La película de Mario no sólo aportó ingresos directos, sino que también estimuló las ventas de software y hardware. El juego de Zelda fue todo un éxito, vendiendo casi 16 millones de copias en 8 semanas. No solo fue un lanzamiento de software importante (algo que no tuvo equivalencia este trimestre), sino que la empresa logró un récord de ventas de software en un primer trimestre gracias al mismo:

El impacto de la película de Mario en la venta de hardware y software y el impacto del juego de Zelda en las unidades de hardware vendidas fueron imposibles de cuantificar de manera exacta. Aun así, si se observa la siguiente tabla, resulta bastante evidente que el impacto que tuvieron fue positivo. Nintendo consiguió aumentar el número de unidades de hardware y software vendidas de forma bastante significativa a pesar de que la consola entraba entonces en su séptimo año de vida, algo sin precedentes:

Por supuesto, esto impactó de manera significativa los resultados de Nintendo en el primer trimestre de 2024. Nadie esperaba ver a la empresa crecer durante un ciclo bajista del hardware:

Sin el lanzamiento de nuevas películas (aunque con un par previstas para los próximos años) y sin éxitos de software similares al de Zelda, acercarse a estas cifras este trimestre era casi imposible. No olvidemos que Nintendo se está preparando para lanzar su nuevo hardware (o al menos para anunciarlo) durante este año fiscal, lo que significa que es muy poco probable que la empresa lance un juego tan exitoso antes de que este salga a la venta. No hay que olvidar que, en este negocio, el software vende hardware (más aún en el caso de Nintendo), por lo que sería una pésima idea explotar la IP en un hardware en declive cuando hay uno nuevo previsto a corto/medio plazo.

Obsérvese que este trimestre ha habido un importante desapalancamiento operativo, ya que en el trimestre comparable hubo un importante apalancamiento operativo. Esto es normal porque el software creció bastante cuando se lanzaron la película de Mario y el juego de Zelda, y el software tiene un margen mucho mayor que el hardware. A esto hay que añadir el impacto de la película de Mario en los costes, ya que permitió a Nintendo gastar poco en marketing para impulsar un fuerte crecimiento de ventas (en aquel entonces me referí a ello como "marketing pagado"). Con las ventas de software cayendo significativamente y sin la ayuda de una película para promocionar la Switch, es normal ver desapalancamiento operativo.

Los “malos” resultados de este trimestre deberían haber sido predecibles, del mismo modo que lo fue el gran primer trimestre del año pasado. De hecho, titulé mi artículo sobre los resultados del ejercicio 2023 (en inglés) "La calma antes de la tormenta" y mi artículo sobre el primer trimestre de 2024 "Ha llegado la tormenta". Este trimestre bien podría categorizarse como "La calma después de la tormenta".

Mirando bajo la superficie

Salvo por los comparables difíciles, los resultados de la empresa fueron bastante buenos. No olvidemos que la Switch salió al mercado hace ya ocho años, un ciclo de vida sin precedentes para Nintendo. Todos los trimestres que quedan hasta el lanzamiento del nuevo hardware son periodos de transición, pero vamos con algunas buenas noticias.

La empresa vendió 2,1 millones de unidades de hardware y 30,6 millones de unidades de software este trimestre. Obviamente, esta cifra no es comparable con la de hace un año, pero ¿cómo se compara con la de otros trimestres? Tomemos, por ejemplo, el cuarto trimestre del año pasado (es decir, el trimestre anterior). Casi todos los trimestres del año pasado se vieron beneficiados en mayor o menor medida por los dos lanzamientos de los que he hablado antes, pero es el único trimestre que puedo tomar que no es un trimestre de navidades (y, por tanto, afectado significativamente por la estacionalidad, como el tercer trimestre de la empresa) o afectado significativamente por los dos lanzamientos antes comentados.

Nintendo vendió 1,96 millones de unidades de hardware y 35,7 millones de unidades de software el trimestre pasado. Esto significa que las unidades de hardware vendidas crecieron secuencialmente y las de software "apenas" cayeron un 15%.

Por supuesto, hay un elemento de estacionalidad aquí, ya que el cuarto trimestre tiende a ser el trimestre más débil de la compañía, pero yo diría que estos números son bastante notables teniendo en cuenta que...

1. La Switch se encuentra en su octavo año

2. No ha habido ningún blockbuster de software

3. Ya se ha anunciado el nuevo hardware

La tercera es interesante porque la gente tiende a aplazar las compras de hardware cuando se ha anunciado una nueva versión, pero esto no ha ocurrido con la Switch.

El equipo directivo llegó incluso a reiterar las orientaciones dadas el trimestre pasado, que, no lo olvidemos, no incluyen ningún posible lanzamiento de hardware este año fiscal (quieren mantenerlo como sorpresa):

Teniendo en cuenta el pipeline de software actual, parece un guidance bastante optimista. En cualquier caso, lo que quería transmitir con este artículo no es que Nintendo vaya a cumplir estas previsiones, sino que las cifras de este trimestre han sido mucho mejores de lo que podría parecer a primera vista. En todo caso, yo tomaría el trimestre comparable (el primer trimestre del año pasado) como una señal de lo que Nintendo puede conseguir explotando su propiedad intelectual de manera más recurrente, y no este trimestre como una señal de problemas futuros.

La tesis sigue intacta, y actualmente nos encontramos en un periodo de transición en el que aprovecharé lo que me de el mercado a pesar de que Nintendo ya es una posición importante para mí. Recuerda que muchos algos e inversores individuales están tomando decisiones basadas en esa primera diapositiva que compartí en este artículo. La realidad es que todos los números necesitan contexto.

Un abrazo,

Leandro

Disclaimer: la información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión. Cada persona es responsable de hacer su propio análisis y de tomar sus propias decisiones de inversión.